【資料圖】

對許多投資者來說，今年是慘淡的一年。據(jù)我估計(jì)，到目前為止，2022年全球投資者在住房和金融資產(chǎn)方面損失了23萬億美元的財(cái)富。這相當(dāng)于全球GDP的22%，更令人不安的是，這超過了2008年金融危機(jī)中的18萬億美元損失。不過，對資產(chǎn)來說，明年的環(huán)境有望不會(huì)那么糟糕，因?yàn)槿蛄鲃?dòng)性周期正在觸底。我的部分理由是，各國央行支持市場的量化寬松計(jì)劃不可能迅速撤銷，因?yàn)榻鹑跇I(yè)已變得如此依賴寬松的流動(dòng)性。量化緊縮的行為本身就會(huì)產(chǎn)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，需要更多的量化寬松。我們追蹤快速變化的全球流動(dòng)性池，即在金融市場上流動(dòng)的現(xiàn)金和信貸總量。這個(gè)目前約1700億美元的資金池漲跌的影響，可以從央行在新冠大流行期間支持市場的量化寬松中看到。他們在2020年至2021年期間推動(dòng)了另一個(gè)“一切都在上漲”的泡沫。但一旦政策制定者在2022年初踩下剎車，引發(fā)了近10萬億美元的流動(dòng)性下降，資產(chǎn)市場就崩潰了。我們關(guān)注流動(dòng)性，是因?yàn)槲覀兘鹑隗w系的性質(zhì)已經(jīng)發(fā)生了變化。市場不再是純粹的融資機(jī)制。相反，它們是資本再融資體系，主要致力于為美國遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過30億美元的驚人全球債務(wù)進(jìn)行滾動(dòng)。這使得對集體資產(chǎn)負(fù)債表的債務(wù)融資能力的理解比對資本成本的分析更重要。我們估計(jì)，每年每籌集1美元的新融資，就需要滾動(dòng)7美元的現(xiàn)有債務(wù)。再融資危機(jī)越來越頻繁地襲擊我們。因此，流動(dòng)性很重要。那么，現(xiàn)在怎么辦？根據(jù)我們對流動(dòng)性數(shù)據(jù)的監(jiān)測，我們剛剛越過了緊縮的頂峰。推動(dòng)全球流動(dòng)性周期的兩家最重要的央行是美聯(lián)儲(chǔ)和中國央行?？紤]到美元的主導(dǎo)地位，美聯(lián)儲(chǔ)主要控制著金融市場的節(jié)奏，而中國龐大的經(jīng)濟(jì)足跡使中國央行對全球商業(yè)周期具有巨大影響力。簡而言之，股市的市盈率由華盛頓決定，收益由北京決定。11月中國市場的流動(dòng)性注入大幅增加。與市場普遍看法相反，最新數(shù)據(jù)還顯示，美聯(lián)儲(chǔ)正在向美元市場注入流動(dòng)性，盡管它仍在實(shí)施量化緊縮（QT）政策。誠然，作為QT的一部分，美聯(lián)儲(chǔ)在過去9周中有7周減持了美國國債，但以美聯(lián)儲(chǔ) "有效 "資產(chǎn)負(fù)債表的變動(dòng)為基準(zhǔn)的凈流動(dòng)性供應(yīng)，在其中六周明顯上升了。事實(shí)上，美聯(lián)儲(chǔ)通過其操作為美國貨幣市場增加了驚人的1570億美元。展望未來，我們預(yù)計(jì)全球流動(dòng)性將進(jìn)一步回升。中國迫切需要提振受封鎖措施影響的經(jīng)濟(jì)，因此預(yù)計(jì)2023年將有進(jìn)一步的政策刺激。另外兩個(gè)有利因素是美元貶值和油價(jià)下跌。我們估計(jì)，美元每下跌一個(gè)百分點(diǎn)，跨境貸款和信貸的吸收就會(huì)增加一個(gè)類似的百分比。美元匯率已較近期峰值大幅下跌9%。油價(jià)跌至80美元/桶以下也會(huì)有所幫助，減少為交易融資所需的信貸額度。但可能還有更多。美聯(lián)儲(chǔ)計(jì)劃每月減持950億美元美國國債和政府機(jī)構(gòu)證券。但其他項(xiàng)目可能會(huì)抵消一部分，甚至全部。首先，4500億美元的美國財(cái)政部一般賬戶（Treasury General Account）可能會(huì)減少，這是美國政府在美聯(lián)儲(chǔ)的存款賬戶。因?yàn)樵诩磳⒌絹淼钠D難的債務(wù)上限談判之前，他們要支付賬單。其次，美聯(lián)儲(chǔ)為貨幣市場基金等提供短期投資的2.52萬億美元“逆回購”工具可能大幅減少。這是因?yàn)橛雄E象表明，相對于期限較長的債券，財(cái)政部將發(fā)行更多期限不到一年的短期債券。第三，利率上升意味著美聯(lián)儲(chǔ)將為其發(fā)行的債券支付更多的利息。到2023年，這一數(shù)字可能高達(dá)2000億美元。英國國債市場9月份的動(dòng)蕩提醒人們，當(dāng)流動(dòng)性被收回時(shí)，金融不穩(wěn)定的風(fēng)險(xiǎn)是存在的?？紤]到這些因素，美聯(lián)儲(chǔ)是否會(huì)不愿過多降低流動(dòng)性？有人可能會(huì)說，通過縮減其國債投資組合（即“官方QT”），但允許有效流動(dòng)性供應(yīng)上升（“非官方QE”），美聯(lián)儲(chǔ)正試圖魚與熊掌兼得！不管是哪一種，這肯定表明QT在實(shí)踐中比在理論上更難實(shí)現(xiàn)。隱形量化寬松可能會(huì)在明年卷土重來，讓看起來艱難的一年感覺好一點(diǎn)。