(資料圖)

利率快速上漲美聯(lián)儲(chǔ)正處于自 1980 年代初以來(lái)最快的加息周期（見(jiàn)圖表中的橙色和黃色線）。上周它又上漲了 0.75%，預(yù)計(jì)利率會(huì)更高。美聯(lián)儲(chǔ)現(xiàn)在預(yù)計(jì)到 2023 年底聯(lián)邦基金利率將升至 4.6%，這與之前的觀點(diǎn)相比是一個(gè)顯著的提升。問(wèn)題？我們認(rèn)為，最新的經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)過(guò)于樂(lè)觀。美聯(lián)儲(chǔ)今年仍然看到正增長(zhǎng)，并預(yù)計(jì)明年會(huì)回升。但它也希望看到核心通脹率在 2023 年之后處于決定性的 2% 軌跡上，然后才會(huì)停止上漲。這種軟著陸對(duì)我們不利。我們認(rèn)為，在產(chǎn)能受限的情況下如此迅速地消除通貨膨脹將導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰退——經(jīng)濟(jì)活動(dòng)受到大約 2% 的打擊，另有 300 萬(wàn)人失業(yè)。為什么需要經(jīng)濟(jì)衰退來(lái)降低核心通脹？異常低的供應(yīng)無(wú)法滿足需求。這正在推動(dòng)通貨膨脹。有兩個(gè)原因。首先，勞動(dòng)力短缺——在大流行期間離開(kāi)勞動(dòng)力的人還沒(méi)有回來(lái)。其次，經(jīng)濟(jì)的建立無(wú)法與消費(fèi)者支出從服務(wù)到商品的大規(guī)模轉(zhuǎn)變相匹配，即使世界從大流行病中走出來(lái)，這種轉(zhuǎn)變也沒(méi)有完全逆轉(zhuǎn)。在我們看來(lái)，中央銀行無(wú)法解決這些限制，因此需要進(jìn)行殘酷的權(quán)衡：通過(guò)加息引發(fā)深度衰退或忍受更持久的通脹。美聯(lián)儲(chǔ)的預(yù)測(cè)并未承認(rèn)這種權(quán)衡。它通過(guò)假設(shè)生產(chǎn)限制將迅速消除，從而導(dǎo)致通貨膨脹迅速下降來(lái)調(diào)和這一點(diǎn)。英國(guó)的案例英格蘭銀行 (BoE) 一直透明地表示，迅速降低通脹將需要經(jīng)濟(jì)衰退。但英國(guó)現(xiàn)在面臨著不同的挑戰(zhàn)，這些挑戰(zhàn)從根本上改變了我們看待英國(guó)資產(chǎn)的方式。在我們看來(lái)，英國(guó)政府周五公布了一項(xiàng)大規(guī)模的財(cái)政政策，有效地解決了通脹問(wèn)題。我們認(rèn)為，在上周的加息之后，這意味著英國(guó)央行將不得不進(jìn)一步加息，并且讓利率處于比原計(jì)劃更長(zhǎng)的時(shí)間。但更重要的是，財(cái)政上的揮霍讓英國(guó)的財(cái)政信譽(yù)受到質(zhì)疑。我們估計(jì)，這些計(jì)劃遵循了能源賬單補(bǔ)貼措施，在未來(lái)五年內(nèi)補(bǔ)貼總額將達(dá)到 GDP 的 10%。消息傳出后，英鎊兌美元跌至 37 年低點(diǎn)，英國(guó)國(guó)債收益率飆升。所有這些都將有助于激發(fā)英國(guó)央行的鷹派態(tài)度。中央銀行的影響所有這一切的影響：我們認(rèn)為央行將繼續(xù)加息，直到核心通脹明顯下降。這意味著經(jīng)濟(jì)活動(dòng)將落在發(fā)達(dá)市場(chǎng)中。美聯(lián)儲(chǔ)目前的政策對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拖累可能遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)其意識(shí)到的程度。在歐洲，隨著歐洲央行意識(shí)到前景黯淡，我們看到歐洲央行降低通脹的決心正在減弱。但我們認(rèn)為，這種反應(yīng)來(lái)得太晚，無(wú)法阻止央行放大能源沖擊的衰退力量。我們的底線我們?cè)趹?zhàn)術(shù)上減持發(fā)達(dá)市場(chǎng)股票，因?yàn)楣善辈⑽赐耆?jì)入衰退風(fēng)險(xiǎn)。我們看不到“軟著陸”的結(jié)果，即通脹在不破壞經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的情況下迅速回到目標(biāo)。我們認(rèn)為，這意味著風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)面臨更大的波動(dòng)性和壓力。我們更喜歡投資級(jí)信貸，因?yàn)槭找媛士梢愿玫貜浹a(bǔ)違約風(fēng)險(xiǎn)。此外，高質(zhì)量的信貸比股票更能經(jīng)受住衰退。我們發(fā)現(xiàn)通脹掛鉤債券更具吸引力，并在通脹持續(xù)的情況下對(duì)長(zhǎng)期名義政府債券保持謹(jǐn)慎。市場(chǎng)背景在央行采取鷹派行動(dòng)后，股市下跌，收益率飆升。美聯(lián)儲(chǔ)提高了明年的利率預(yù)期，并修正了增長(zhǎng)和失業(yè)預(yù)測(cè)。我們認(rèn)為他們過(guò)于樂(lè)觀。英格蘭銀行也加息。但財(cái)政大肆揮霍可能會(huì)導(dǎo)致更多的加息，并帶來(lái)長(zhǎng)期收益率進(jìn)一步上升和英鎊貶值的風(fēng)險(xiǎn)。日本自 1998 年以來(lái)首次干預(yù)以支撐日元。日本央行逆勢(shì)維持收益率曲線控制政策。我們正在關(guān)注美國(guó)和歐元區(qū)的通脹數(shù)據(jù)，包括美聯(lián)儲(chǔ)首選的 PCE 指標(biāo)。目前，美聯(lián)儲(chǔ)似乎只關(guān)心有證據(jù)表明通脹正在朝著 2% 的目標(biāo)邁進(jìn)。對(duì)美國(guó)消費(fèi)者的評(píng)估將顯示他們是否同意美聯(lián)儲(chǔ)關(guān)于經(jīng)濟(jì)可以避免衰退的預(yù)測(cè)。我們認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)低估了將通脹迅速降至目標(biāo)所需的經(jīng)濟(jì)損失。我們預(yù)計(jì)明年美國(guó)將持續(xù)通脹和衰退。